کمک لایحه بودجه ۱۴۰۱ به توسعه بازار سرمایه؟

به گزارش اقتصاددان یک تحلیلگر مسائل اقتصادی در یادداشتی اختصاصی برای اقتصاددان نوشت:
امروزه تامین مالی یکی از مهمترین موضوعات حوزه مدیریت مالی و در سطح کلان‌تر اقتصاد بوده و توسعه ابزارهای نوین تامین مالی، جایگاه ویژه‌ای را به خود اختصاص داده است. مدت مدیدی است که سیاستگذاران حوزه پولی، مالی و بودجه‌ای کشور در سطح کلان و حتی حوزه شرکتی در سطح خرد، برای تامین مالی به در دسترس‌ترین سازوکارهای تامین مالی سنتی و مرسوم و بدون توجه به هزینه‌های تامین مالی آن روی می‌آورند. یکی از حوزه‌های مهم برای تامین مالی شرکت‌ها و حتی استفاده دولت از این ظرفیت برای تامین مالی، بازار سرمایه می‌باشد. بازار سرمایه در کنار بازار پول به عنوان یکی از بخش‌های اصلی اقتصاد کشور در تامین مالی ایفای نقش می‌کند و در نهایت منجر به رشد و توسعه اقتصادی کشور می‌شود.
طی دهه‌های گذشته عمده تامین مالی کشور بر اساس فروش نفت و مشتقات نفتی انجام گرفته است. به عبارت دیگر به نظر می‌رسد طی این مدت از فروش نفت به عنوان ابزاری برای پوشش سوء مدیریت‌های حکمرانی در بخش عمومی کشور استفاده شده است. در نظام تامین مالی کشور هم ابتدا تمامی هزینه‌های جاری و تملک دارایی‌های سرمایه‌ای کشور با رشدی معادل تورم یا درصدی از تورم محاسبه و پیش‌بینی شده و در مقابل درآمدها و منابع کشور هم عمدتاً از محل فروش نفت و مشتقات نفتی و کسری بودجه هم به شکل سنتی از طریق سیستم بانکی تامین می‌شد. برآیند این سبک از تامین مالی هم رشد نقدینگی، تورم، وابستگی هر چه بیشتر اقتصاد به سیستم بانکی و … بود. به همین دلیل در اقتصاد ایران شاهد تورم‌های دوره‌ای هستیم. به این شکل که معمولاً دولت‌ها در ابتدای خدمت با مدیریت هزینه‌های جاری و مخارج دولت و همچنین با کاهش اعتبارات طرح‌های تملک سرمایه‌ای یا تخصیص های مرتبط با این حوزه، سعی در کنترل تورم دارند. بعد از گذشت چند سال فنر فشرده شده تورم آزاد می‌شود که برآیند آن هم جهش‌ها و نوسانات ناگهانی در تمامی بازارهای مختلف اقتصادی می‌شود. طی سال ۱۳۹۸ و ۱۳۹۹ به دنبال تحریم و کاهش درآمدهای نفتی، مسائل و مشکلات زمینه‌ای اقتصاد از قبیل چالش بانک‌های تجاری، کسری بودجه دولت، بیماری کرونا و … نوسانات شدیدی در نرخ ارز، تورم و کاهش قدرت خرید مردم رخ داد. به دنبال این تورم و افزایش قیمت‌ها و با استدلال افزایش ارزش (بهای جایگزینی) دارایی‌های شرکت‌ها، شاهد رشد قابل‌توجهی در قیمت سهام شرکت‌های فعال در بازار سرمایه بودیم. در کنار این افزایش قیمت که عمدتاً ناشی از تورم دارایی‌ها می‌باشد، دولت محترم هم از تمامی افراد، مردم و دارندگان پس‌اندازهای خرد دعوت کرد تا از خوان گسترده‌‌ای که پهن شده بهره برده و به تولید کشور هم کمک نمایند. بنابراین مردم زیادی برای کسب سود بیشتر به سمت بازار سرمایه روانه شدند. در این مورد اتفاق قول وجود دارد که دولت‌ها می‌توانند از ظرفیت بازار سرمایه برای تامین مالی بخش عمومی استفاده کند، چه از طریق عرضه مستقیم سهام شرکت‌ها و چه از طریق فروش اوراق بدهی به صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت و … . نکته مهم ظرفیت تامین مالی دولت از طریق بازار سرمایه این است که دولت‌ها می‌توانند از این ظرفیت تامین مالی بالقوه استفاده نمایند مشروط بر اینکه در بازار سرمایه دخالت و دخل و تصرف نکند. با توجه به شرایط اقتصادی کشور در چند سال گذشته، انتظار بر این بود که دولت وقت از طریق عرضه مستقیم شرکت‌های دولتی یا واگذاری مالکیت نهادی خود به سهامداران خرد، به بزرگ شدن کیک بازار سرمایه کمک و همچنین نسبت به پوشش کسری بودجه خود اقدام نماید. متاسفانه در این مدت شاهد عرضه صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله (ETF) از قبیل صندوق سرمایه‌گذاری پالایشی یکم و صندوق سرمایه‌گذاری دارا یکم بودیم. سوال اساسی این است که چرا دولت به جای عرضه مستقیم سهام شرکت، نسبت به واگذاری یونیت‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله (ETF) اقدام کرد؟ آیا انگیزه دولت از عدم واگذاری شرکت‌های دولتی نظیر پالایشگاهی یا بانکی، حفظ صندلی‌های هیئت‌مدیره برای مدیران دولتی بوده یا تاثیرگذاری و حفظ نقش دولت در اقتصاد ایران بیشتر مدنظر بوده است؟ در نهایت در سال ۱۳۹۹ به واسطه دعوت مردم به بازار سرمایه، عدم حمایت دولت از سهامداران خرد از طریق عرضه سهام شرکت‌های دولتی، خروج ناگهانی نقدینگی توسط سهامداران (مالکیت نهادی) باعث شد تا سهامداران خرد و مردم دچار زیان قابل توجهی شوند. بنظر می‌رسد این سبک از تامین مالی دولت از طریق اخذ مالیات بابت خرید و فروش سهم (بدون توجه به کسب سود یا متحمل شدن زیان) و در ادامه واگذاری صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله (ETF) به جای عرضه مستقیم سهام شرکت‌های دولتی باعث از میان رفتن اعتماد عمومی نسبت به بازار سرمایه شد. در کنار این عدم اطمینان، به واسطه رفتار هیجانی، گله‌ای و مسائل مالی رفتاری شاهد صف‌های فروش سهامداران خرد برای خروج از بازار سرمایه بودیم. سوال اساسی این است که نگاه دولت فعلی نسبت به بازار سرمایه در لایجه بودجه سال ۱۴۰۱ چگونه می‌باشد.
• مطابق بند (و) تبصره (۱)، وزارت نفت از طریق شرکتهای دولتی تابعه ذیربط موظف است مابهالتفاوت بهای خوراک نفت خام و میعانات گازی پالایشگاه‌ها و شرکتهای پتروشیمی و فرآوردههای نفتی دریافتی از آنها را از طریق گشایش اعتبارات اسنادی (ال سی ریالی و ارزی) به فروش برساند. بنظر می‌رسد به دلیل ساختار مالی متفاوت شرکت پالایش و پخش فرآورده‌های نفتی (مبنای گزارشگری نقدی) و شرکت‌های پالایش نفت (مبنای گزارشگری تعهدی) که عمدتاً بورسی می‌باشند، امکان هموارسازی یا قیمت‌گذاری متفاوت و بعضاً بر مبنای غیرواقعی و غیرمنصفانه وجود دارد. به عبارتی بنظر می‌رسد شرکت ملی نفت ایران با استفاده از ساختار واسط شرکت پالایش و پخش فراورده‌های نفتی ایران با زمان‌بندی متفاوت در شناسایی درآمد نفت خام و هزینه‌های فرآورده‌های (با توجه به تفاوت در بکارگیری مبناهای متفاوت حسابداری) باعث تراز شدن درآمد و هزینه شده و در نهایت اصلاً رقمی تحت عنوان یارانه معنا پیدا نمی‌کند. در روش فعلی که از زمان دولتی بودن پالایشگاه‌ها بجا مانده، کلیه فرآورده‌های اصلی تولیدی پالایشگاه‌ها به شرکت ملی پخش فرآورده‌های نفتی ایران (از شرکتهای دولتی وابسته به شرکت ملی پالایش و پخش فرآورده های نفتی ایران) تحویل می‌گردد و آن شرکت به عنوان حق العمل‌کار، فرآورده‌های مذکور را با روشهای مختلف از قبیل فروش یارانه‌ای، فروش آزاد، صادرات به خارج از کشور، تحویل به نیروگاه ها و … به فروش می‌رساند و بخشی از آن را در مخازن خود ذخیره می‌نماید. حدود ۲ الی ۳ ماه پس از انجام عملیات فروش توسط شرکت ملی پخش فرآورده های نفتی، گزارش فروش فرآورده ها شامل بخش یارانه‌ای و فروش آزاد به شرکت‌های پالایشی اعلام می‌گردد و سپس محاسبات مربوط به ثبت فروش در دفاتر شرکتهای پالایشی منظور می‌شود. در این مرحله هنوز مقدار قابل توجهی از فرآورده‌ها نزد شرکت ملی پخش فرآورده¬های نفتی باقی می‌ماند که تحت عنوان “فرآورده های امانی نزد شرکت پخش” طبقه‌بندی می‌شوند. مالیات بر ارزش افزوده فرآورده ها همراه با قیمت فروش توسط شرکت ملی پخش فرآورده‌های نفتی دریافت و سپس توسط شرکت ملی پالایش و پخش فرآورده های نفتی ایران پرداخت می‌شود. این روش اشکالات فراوانی دارد که اهم آنها عبارتند از تاخیر در دریافت و ثبت اطلاعات فروش شرکتها، مشکلات مالیات بر ارزش افزوده، وجود فرآورده‌های امانی و …
روش پیشنهاد شده توسط انجمن صنفی کارفرمایی صنعت پالایش نفت، روش فروش فرآورده‌ها به طور قطعی در محل پالایشگاه‌ها (Exwork) می‌باشد. در این روش دولت پس از دریافت فرآورده‌ها از پالایشگاه‌ها و محاسبه بهای فروش آن در همان مقطع زمانی، بنا به صلاحدید خود با روش های مختلف به فروش می‌رساند و نحوه فروش ثانویه آن ها ارتباطی با پالایشگاه‌ها پیدا نمی‌کند و بدین ترتیب مشکلات پیش‌گفته برطرف می‌شود.
بنابراین اگر اعمال این تبصره به معنای انحلال شرکت شرکت ملی پالایش و پخش فرآورده های نفتی ایران یا تغییر اساسی در راستای بر طرف کردن مشکلهای فوق الذکر باشد، گام بزرگی برای قیمت‌گذاری صحیح و به موقع مواد خام و فرآورده های تحویلی از شرکت‌های پالایش نفت بورس و غیر بورسی و کمک به افزایش سودآوری شرکت‌های این حوزه برداشته شده است.
• حذف ارز ۴۲۰۰ تومانی در لایحه بودجه سال ۱۴۰۱، اگر تاثیری بر بهای تمام شده محصولات نداشته باشد (با فرض عدم اصابت به کالا و ایجاد رانت و منافع برای گروه‌های خاص) از هدر رفت منابع عمومی جلوگیری می‌کند و امر مثبتی است که در این حالت ارتباط مستقیمی هم با صنعت نخواهد داشت، اگر هم این ارز تخصیص یافته بر بهای تمام شده کالاها تاثیرگذار باشد که حذف آن منجر به افزایش قابل توجهی در بهای تمام شده محصولات شرکت‌هایی می‌شود که به طور مستقیم یا غیرمستقیم مشغول به فعالیت در حوزه خوارک دام (ذرت، سویا و جو)، روغن خام، گندم و داروهای خاص می‌باشند. و نیازمند سازوکارهای کارا و اثربخش برای حمایت از مصرف کننده نهایی در برابر تغییرات قیمت محصولات و کالاهای این حوزه می‌باشد.
• مطابق بند (ب) تبصره (۵) به دولت اجازه داده می‌شود برای تأمین مالی مصارف این قانون تا سقف ۸۶ هزار میلیارد تومان از محل واگذاری و فروش انواع اوراق مالی و اسلامی درآمد کسب کند. این رقم در لایجه پیشنهادی دولت نسبت به سال گذشته کاهش یافته است. با توجه به رکود حاکم بر بازار سرمایه و رفتار توده‌وار سهام‌داران خرد برای خروج از بازار، این مهم می‌تواند اقدام مثبتی از سوی دولت برای آرامش بخشیدن به بازار و جلوگیری از انتقال بخشی از نقدینگی به صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت یا سیستم بانکی ‌باشد. با این وجود در سال آینده دولت برای بازپرداخت اوراق بدهی منتشر شده در سال‌های گذشته، بایستی مبالغ قابل توجی پرداخت کند. تاثیر این اقدام بر حوزه صنعت، بسته به نحوه تامین مالی دولت برای بازپرداخت این اوراق بدهی دارد.
• مطابق بند (ف) تبصره (۶)، در راستای سیاستهای حمایت از تولید، نرخ مالیات موضوع ماده (۱۰۵) قانون مالیاتهای مستقیم اشخاص حقوقی دارای پروانه بهره برداری از وزارتخانه‌های ذیربط در فعالیتهای تولیدی در سال ۱۴۰۰ معادل بیست درصد (۲۰ %) تعیین می‌شود. این بخشودگی علاوه بر سایر معافیتها و بخشودگی ها و مشوقهای قانونی اشخاص مذکور می‌باشد. این مشوق مالیاتی موجب کاهش هزینه‌های شرکت و در نهایت به افزایش سودآوری شرکت‌ها منجر می‌شود.
• مطابق ردیف (۵) جدول دریافتی‌ها (منابع) تبصره (۱۴)، اصلاح نرخ گاز سوخت پتروشیمی‌ها، پالایشگاه‌ها و صنایع پایین‌دستی، مجتمع‌های احیای فولاد و مصارف مربوط به یوتیلیتی شامل برق، آب، اکسیژن و غیره آنها به معادل نرخ خوراک گاز پتروشیمی‌ها افزایش پیدا کرده و برای صنایع سیمان و سایر صنایع معادل ۱۰ % نرخ خوراک پتروشیمی‌ها. این افزایش نرخ سوخت گاز منجر به افزایش بهای تمام شده محصولات و فرآورده‌های پتروشیمی‌ها، پالایشگاه‌ها و صنایع پایین‌دستی، مجتمع‌های احیای فولاد شده که در نهایت به کاهش سودآوری شرکت‌های این حوزه منجر می‌شود. بنظر می‌رسد مطابق با تحلیل فعالان حوزه بازار سرمایه، به عنوان مثال کمترین آسیب از افزایش قیمت گاز را گروه صنعت پالایشگاهی خواهند دید به شکلی که این رویداد قریب به ۴ تا ۸ درصد، تاثیر منفی بر سود شرکت‌های پالایشگاهی خواهد داشت. در یک سری از شرکت‌های فلزی، معدنی و سنگ‌آهنی‌ها تاثیر منفی اندکی از افزایش قیمت گاز قابل تصور است، چون در حالت کلی تولید کنسانتره نیاز به مصرف گاز قابل توجهی ندارد که قریب به ۵ درصد کاهش سود شرکت‌های این حوزه به دلیل افزایش قیمت گاز و سوخت قابل پیش‌بینی است. در گروه صنعت پتروشیمی‌ها بیشترین تاثیرپذیری از افزایش قیمت گاز و به تبع آن کاهش سودآوری شرکت، به ترتیب شامل پتروشیمی‌های متانول‌ساز و بعد شرکت‌های دارای محصولات پتروشیمی بر پایه تولید محصول اتان و در پایان کمترین تاثیر بر پتروشیمی‌های می‌باشد که محصول عمده آن‌ها اوره (به دلیل افزایش رشد قیمت جهانی اوره) می‌باشد. بنظر می‌رسد بیشترین تاثیر بر صنایع فولادی باشد که بایستی با انجام بررسی موارد خاص دقیقاً سهم مصرف گاز و سوخت از بهای تمام شده محاسبه و در ادامه نسبت به ارایه تحلیل اقدام نمود.
• مطابق با پیش‌بینی منابع با عنوان صندوق تثبیت بورس با شماره طبقه‌بندی ۳۳ در جدول ۹ با عنوان اعتبارات ردیف‌های متفرقه سال ۱۴۰۱، مبلغ ۶ هزار میلیارد تومان اعتبارات هزینه‌ای درنظر گرفته شده است. بنظر می‌رسد منابع اولیه از صندوق توسعه ملی برداشت شده و در لایحه پیشنهادی سال ۱۴۰۱ مقرر شده مالیات حاصل از سود مستقیماً به حساب صندوق تثبیت بورس واریز شده و بدهی‌های صندوق توسعه ملی هم با این صندوق تسویه شود. این صندوق در راستای اجرای ماده ۲۸ قانون رفع موانع تولید رقابت‌پذیر و ارتقاء نظام مالی و با هدف تثبیت، کنترل و کاهش مخاطرات سامانه‌ای یا فرا‌دستگاهی، حفظ شرایط رقابت منصفانه، جلوگیری از ایجاد و تداوم ترس فراگیر در زمان وقوع بحران‌های مالی و اقتصادی و اجرای سیاست‌های عمومی و حاکمیتی در بازار سرمایه، جلب اطمینان سرمایه‌گذاران خرد برای تداوم فعالیت در این بازار تشکیل شده و هم‌اکنون در حال فعالیت است. با این وجود دقیقاً مشخص نیست در چارچوب اساس‌نامه، نظام راهبری صندوق از چه سازوکارها و اقدامات اجرایی برای حمایت و پایداری بازار سرمایه استفاده خواهد کرد؟ آیا منابع این صندوق به صورت کارا و اثربخش تکافوی نقدینگی لازم برای جمع کردن صف‌های فروش (نوسانات) را دارا می‌باشد؟ آیا ایجاد و تجهیز چنین صندوق‌هایی باعث ایجاد مالکیت نهادی و کنترل یا دخالت دولت در بازار سرمایه نخواهد شد؟

با توجه به زیرساخت‌ها و برنامه‌هایی که در لایحه بودجه سال ۱۴۰۱ کل کشور و علی الخصوص در حوزه بازار سرمایه پیشنهاد شده است، امید است اتفاقات مثبتی برای رشد تولید، کاهش بهای تمام شده یا اعمال فشار بر شرکت‌ها، افزایش درآمدها و به تبع آن افزایش سودآوری شرکت‌ها رخ دهد که در نهایت منجر به رشد و توسعه اقتصادی کشور شود. شایان ذکر است دولت در معنای عام می‌تواند از ظرفیت‌های بازار سرمایه برای تامین مالی (مالیه عمومی) استفاده نماید مشروط بر اینکه در بازار دخالت نکند. به علاوه دولت از طریق ساختارهایی که وجود دارد می تواند به شفافیت و توسعه بازار سرمایه (از طریق افزایش عرضه شرکت‌های دولتی و بزرگ شدن کیک بازار سرمایه) کمک شایانی نماید.
م.حاجی زاده